隧道股份600820：施工稳健增长投资回报增厚盈利现金流改善

回顾2021年的成绩，结果符合我们的预期公司公布2021年业绩:2021年营收622亿元，同比增长15.2%，净利润23.9亿元，同比增长5.9%，4Q21营收223亿元，同比增长5.4%，净利润10.4亿元，同比增长3.9%，业绩符合我们的预期2021年毛利率同比增长1.9ppt至13.1%，其中施工/运营/设计业务同比分别为—0.2/+3.6/+0.4 PPT，四项费用率同比上升0.8ppt至8.6%，其中财务费用率上升1.3ppt至2.6%，主要是PPP项目财务费用在建设期内不再资本化，净利率同比下降0.3个百分点至3.8%2021年经营活动现金净流入31.3亿元，与上年基本持平，投资现金净流出32.3亿元，同比减少86亿元，主要是PPP项目的现金流体现在经营活动的现金流上发展趋势建筑业务继续稳步增长，关注上海疫情影响预计2021年，公司建筑业务收入同比增长12%左右，持续稳定增长，分地区看，浙江，江苏，广东收入同比增长62.6%，75.9%，78.6%，上海增长2.6%2021年，公司中标项目订单同比增长10.1%，1Q22中标订单同比增长4.1%，其中上海订单同比下降6.9%公司计划2022年收入同比增长8—10%，净利润同比增长5—10%我们看好在基建稳增长的大背景下，公司的工程主业全年将继续保持稳健，但我们也建议关注上海疫情对公司业务承接和收入确认的短期影响运营继续为盈利做出贡献2021年，公司投资业务实现毛利10.4亿元，2020年，公司BT/BOT项目实现投资收益9.2亿元，2018年以来持续增长2021年，公司中标PPP/BOT等投资业务总额253.6亿元，同比增长199%，为近五年最高水平，2021年末，长期应收款+其他非流动资产余额为470亿元，高于2020年末的397亿元和3Q21年末的425亿元我们认为这有望为未来投资和运营业务收入提供支撑净负债率同比下降2021年，公司债务规模得到控制，净负债率同比下降9.8ppt至56.9%，经营和投资活动产生的现金流量总额为0.96亿元，同比少流出85.7亿元我们建议继续关注公司后续的债务规模和融资安排预测和估价考虑了疫情的影响我们下调2022年净利润3%至25.8亿元，引入2023年净利润28.6亿元公司目前7.1/6.4x 2022/23e市盈率，我们维持6.9元目标价，跑赢行业评级，对应8.4/7.6x 2022/23e市盈率，18%上行空间上海和全国的疫情没有得到有效缓解，稳增长政策达不到预期

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