药康生物：模式动物赛道具备多条成长路径龙头药康大有可为

医学生物学

模型动物电路有许多生长路径。

龙头姚康大有可为。

投资要点

快速成长的模型动物领导者:姚康生物向全球客户提供具有自主知识产权的商业化小鼠模型，同时提供模型定制、定制化养殖、功能功效分析等一站式服务成立至今发展迅速，核心管理层有深厚的行业背景。2021年营收3.94亿元，2018-2021年CAGR 95.17%；归母净利润1.25亿元，2019-2021年CAGR达到89.63%。我们认为公司的成长逻辑主要在于①模型动物行业景气度的持续提升，支撑了公司动物模型业务的快速增长；②功能功效的CRO服务增长迅速，2018-2021年CAGR营收高达171%；③海外业务发展前景乐观。公司2022年至2024年收入复合增长率有望超过40%。

模型动物赛道的快速扩张，通过三条路径打开了发展空间:模型动物是生命科学研究和新药研发的刚需产品。从供给端看，Crispr/Cas9等基因编辑技术取得突破，模式动物的品类日益丰富，创造了供给的需求；从需求端来看，生命科学研发投入持续增长，在新药研发方面，模型动物可以有效推进临床试验风险。靶向和免疫治疗的快速发展必然会带来更多的需求。2019年全球动物模型市场146亿美元，中国4亿美元，2019-2024年CAGR分别为9.2%/28.1%。中国市场虽小，但对模型动物的需求旺盛，市场处于快速扩张阶段；同时，临床前CRO服务是模型动物企业的重要发展方向；此外，国内模式动物企业的品系数量已经领先全球，国产替代品和产品出海前景更为乐观。因此，从模型动物自身需求、CRO服务和海外市场三条路径来看，我们认为行业发展空间广阔，远未达到天花板。

模型动物国内领先，海外拓展大有可为:姚康生物与南靖生物研究院一脉相承，团队在国内较早进入模型动物领域，专业技术和模型开发效率行业领先。公司目前拥有22000多种小鼠品系，SPF级小鼠220000+笼，无菌小鼠2000+笼，产能国内最大。商用鼠标模型销售是公司的优势业务，2021年收入2.53亿元，2018-2021年CAGR 97.4%。其中“斑点鼠”计划将定制款改为提前预约的标准化款。目前已完成近2万株，空间广阔；人性化模型和功能性药效业务发展迅速。此外，公司与UC Davis、Charles River合作，积极开拓海外市场，进一步打开发展空间。

盈利预测及投资评级:姚康生物是国内领先的模式动物，我们预计2022-2024年营收分别为564/7.99/11.3亿元；归母净利润分别为1.78/2.52/3.59亿元；当前股价对应的估值分别为56倍、39倍、28倍。考虑到行业的快速增长和公司的竞争优势，首次覆盖给予“买入”评级。

风险:海外市场拓展不及预期；技术授权和更新迭代风险；下游景气下降风险等。

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